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汇率错位刺激美元投机

Posted on Tuesday, May 8, 2007 at 3:22 pm

人民币已经与美元松开,但汇率只调节2%,看来远未到达市场预期的价位。市场马上形成的预期,是人民币还会升。一旦形成这个预期,外汇投机的潜在利润便马上形成,而不会等到几个月后人民币的官价攀爬到位时才形成。既然如此,为了追逐这一潜在利润,投机活动便加剧了。若要使投机活动减缓,让人民币汇率尽快到位是好办法。

汇率错位刺激美元投机

薛兆丰
2005年8月14日《互联网周刊》

中国货币当局宣布人民币与美元即时脱钩,改为试行有限度的浮动汇率制度。随后几天,人民币兑美元币值曾连续攀爬,美元大量涌入境内,外汇投机的势头有增无减。这个现象,应该是汇率受到浮动区间的限制、未能迅速到达应有的市场价位引起的。要清楚解释,必须扯得远远的,从我极其钦佩的经济学家费雪(Irving Fisher,1867-1947)说起。

费雪是美国人,在耶鲁大学任教,但他在奥地利学派关于利息的理论叙述基础上,把关于理性预期与利息理论的思想完善,把深奥叵测的思想,以逻辑井然的笔触,并写进了名著《利息理论》(The Theory of Interest)中。从此,他不仅被看作是奥地利经济学派的重要成员,而他的著作也为现代金融学奠定了基础。

费雪是说,价格的变动,反映了人们对未来的预期的变动。这句话要从好几个层面理解,不能混淆。首先,物品的价格等于该物品在未来带来的收益川流的折现值总和。一棵果树,如果每年结的果子能卖100元,而市场利率为5%,那么果树的价格就是2000元。也就是说,拥有这棵树,与拥有一个本金为2000元、且利率5%的定期存款帐户是一样的。

其次,对物品的价格有影响的,是人们对未来预期的变动,而不是未来的变动本身。春天把稻子种下去,秋天大米才能长出来;今天的台风把荔枝树都刮倒了,但荔枝的收成半年后才会受到影响。这是世事的变动,但世事的变动不会直接影响大米或荔枝的价格。

影响物品价格的,是人们对未来预期的变动。预期不变,价格不变;预期改变,价格改变。这是理解费雪的利息理论的关键。台风把荔枝树刮了,收成要半年后才受影响,但人们对收成的预期现在就改变了,于是荔枝的现价现在就即刻发生变化,而决不是等到半年后。

换句话说,世事即使是不断变化的,但只要人们早就预期到了,价格就不会随着世事的变动而变动;另一方面,世事即使并没有发生变化,即便还是按照原来既定的轨道运行,但只要人们对它的预期发生了改变,那么价格也就发生变化。决定价格变化的,始终是预期的变化,而不是世事本身的变化。

另外,利率是因为人的不耐(impatience)造成的。人们把现在看得较重,对未来看得较远。离现在越远的未来,物品就显得越不值钱。这样,如果人的耐心增加,未来物品就升值;如果人的耐心减少,未来物品就贬值。换句话说,利率不是由物品的“回报率”决定的,而是由人的耐心决定的。这一点跟许多人理解恰恰相反。

一个有趣的问题是,假如一棵果树,原本每年能结100斤果子,现在有人发明了一种新的培植技术,能在不增加其他成本的情况下,让产量增加50%,即每年结150斤果子。那么种树的回报率增加了50%,利率是不是也增加了50%?推而广之,科技的发展,是否普遍对利率具有推高作用?

答案是否定的。在其他条件不变的情况下,即在人们的不耐程度不变的情况下,新科技的问世只会立即改变物品的价值,而不会改变市场的利率。使果树产量倍增的技术,并不改变人们的不耐程度,而只是改变了果树未来的收入川流,从而改变了果树的现值。确切地说,增值的是这一技术本身——它相当于每年50斤果树、并长此以往的价值,即现值1000元。

有了这铺垫,要理解人民币汇率调整后外汇投机加强的现象就易如反掌了。人民币已经与美元松开,但汇率只调节2%,看来远未到达市场预期的价位。市场马上形成的预期,是人民币还会升。一旦形成这个预期,外汇投机的潜在利润便马上形成,而不会等到几个月后人民币的官价攀爬到位时才形成。既然如此,为了追逐这一潜在利润,投机活动便加剧了。若要使投机活动减缓,让人民币汇率尽快到位是好办法。

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